Maîtriser l'instabilité financière : les leçons d'Hyman Minsky

Le grand œuvre de l’économiste américain Hyman Minsky Stabilizing an unstable economy, sorti en 1986, vient d’être publié en français par l’Institut Veblen et Les petits matins. Avant de présenter son contenu, un petit mot sur qui  était Hyman Minsky.

C’est un économiste américain né en 1919 et décédé en 1996. Fils d’immigrés russes, il commence par étudier les mathématiques avant de se diriger vers l’économie. Témoin de la crise des années 1930, il est très tôt convaincu que le capitalisme est intrinsèquement instable et connaît des phases de fluctuations. Ce qui le conduit à la fois vers Joseph Schumpeter, qui devient son directeur de thèse, et vers John Maynard Keynes dont il prolongera les travaux en reliant cycle financier et cycle d’investissement.

Que trouve-t-on dans Stabiliser une économie instable, un ouvage de plus de 700 pages dans la version française ? Une idée forte : la finance capitaliste est intrinsèquement instable. Sur la base de ce constat, Minsky va décrire les mécanismes de l’instabilité financière et ses conséquences sur l’économie réelle ; dénoncer l’absence de réflexion de la pensée économique dominante sur le sujet ; et proposer des pistes de régulation.

Sans entrer dans le détail des mécanismes décrits par Minsky on peut résumer son approche de l’instabilité en commençant par rappeler qu’elle trouve sa source dans les périodes de stabilité économique, une situation baptisée de « paradoxe de la tranquillité ». Lorsque l’on se rapproche du plein emploi, ou disons d’un niveau de chômage considéré comme acceptable, les esprits animaux des entrepreneurs et des banquiers se réveillent. Les chefs d’entreprise veulent investir et recourent plus facilement à la dette qu’aux capitaux propres pour se développer. En face, les investisseurs cherchent des sources de rendements élevés et les banquiers sont prêts à prendre plus de risques.

Dans un monde marqué par une incertitude fondamentale sur l’avenir, ces comportements poussent les acteurs vers un sentiment de plus en plus euphorique. Les projets d’investissement peu rentables sont lancés, les innovations financières destinées à procurer de nouvelles manières de parier se développent, les banquiers font moins attention à la qualité de leurs prêts, etc.

On peut alors repérer l’entrée dans une période d’euphorie financière à trois caractéristiques : un gonflement des bilans des banques et de la place des actifs financiers dans l’activité des entreprises ; la baisse des actifs garantis par du collatéral ; le poids croissant dans les bilans d’actifs dont les prix reflètent une situation de bulle.

Les difficultés d’une seule institution peuvent alors faire se retourner les anticipations, explique Minsky. Les actifs sont vendus à des prix de plus en plus cassés, détériorant les bilans des acteurs financiers et non financiers. Les entreprises ont du mal à rembourser leurs emprunts, les banques sont en difficulté. L’économie ralentit, le chômage augmente et la dépression est possible. Minsky plaide longuement en faveur d’une intervention des banques centrales et des politiques budgétaires pour endiguer la crise.

Pour qui a vécu en direct la crise des subprimes, les enchaînements de Minsky ne surprennent pas. Mais il ne faut pas oublier qu’il les met en évidence pour la première fois en 1977 et ils sont au cœur de son livre de 1986. Malheureusement, dans une période marquée par une libéralisation financière croissante et le rejet des enseignements de Keynes, Minsky, héritier de Keynes, est un économiste hétérodoxe que les tenants de la pensée dominante marginalisent. On enseignera plutôt les bienfaits de l’autorégulation des marchés et même l’idée selon laquelle les bulles financières sont impossibles.

Minsky dénonce cette myopie. Il souligne que non seulement la théorie économique standard n’explique pas l’instabilité du capitalisme mais elle ne considère même pas que le sujet mérite une explication. « La synthèse néoclassique est devenue la théorie économique du capitalisme sans capitalistes, sans actifs financiers et sans marchés financiers » ! résume-t-il et à juste titre. Cette indigence théorique et l’oubli des crises passées conduit à un aveuglement au désastre de la part des politiques, des banquiers, des banquiers centraux, des chefs d’entreprises et des économistes, nous dit Minsky.

Parmi les nombreuses pistes de régulation avancées dans le livre, il en est une qui revient avec force : contenir le levier d’endettement des banques. Le poids décroissant du capital dans leur financement est un signe d’euphorie excessive et de bulle. On ne peut laisser la finance aux aléas des marchés libres, conclut Minsky. Parce que laissée à elle-même, elle introduit de l’instabilité dans les bilans de tous les acteurs et remet en cause l’objectif que devrait se donner tout dirigeant politique, maximiser le niveau d’emploi. Et c’est possible, car pour Hyman Minsky « nous pouvons, pour ainsi dire, stabiliser l’instabilité ».

Christian Chavagneux, Maîtriser l'instabilité financière : les leçons d'Hyman Minsky, une vidéo Xerfi Canal TV.