Chute des bourses : pourquoi le pire est encore à venir

Une petite bulle (dans la grande) éclate

Si l’on se focalise sur la Bourse américaine qui concentre tous les excès et qui règle le tempo des autres places, la baisse était certes à la mi-juin de plus de 22% par rapport aux points hauts de l’avant-guerre. C’est certes considérable. Mais cette baisse doit-être remise en perspective. Elle ne fait qu’effacer le fol emballement de l’année 2021. Une brève fenêtre d’euphorie ou les marchés misaient sur le redémarrage en trombe des économies après le Covid, dopées par les monceaux de liquidité que les banques centrales venaient une nouvelle fois d’injecter, et convaincus que le régime des taux zéro, qui rend tout possible au plan financier, allait perdurer. La poussée inflationniste, jugée temporaire, était même vécue comme une aubaine, projetant les taux d’intérêt très nettement en dessous de l’inflation… arme fatale pour éroder le poids des dettes au bilan.

Mais au fond la chute que l’on observe à ce jour ne correspond qu’à l’éclatement d’une petite bulle dans la grande. Celle de l’année 2021, où toutes les valeurs étaient réparties en fanfare. Et surtout les valeurs technologiques, GAFAM en tête, avec une envolée du Nasdaq qui rappelle les années 1999-2000. Avec un nouveau narratif galvanisant, selon lequel la crise sanitaire aurait inexorablement installé les maîtres du jeu de la distanciation sociale en imperator du monde d’après et, de surcroît, en grand designer des usages de la société bas carbone. La hausse phénoménale des valeurs de la Tech depuis le précédent krach de 2008, n’était que la prescience par les marchés d’un triomphe qui ne faisait que commencer.

C’est ce storytelling qui s’est d’abord effondré. Et nous vivons en raccourci le dégonflement de cette nouvelle bulle internet et de ses chimères. Comme en 2000, par effet domino, c’est tout le jeu des enchères sur les goodwill, les multiples faramineux qui tour de table après tour de table enivrait le capital-investissement, surchauffait l’activité en matière de fusions-acquisitions qui retombe comme un soufflé. Mais si la crise que nous traversons se limitait à cet ajustement, la bourse à vrai dire s’en tirerait à bon compte. Il y aurait là une correction salutaire.

Des Banques centrales très conciliantes

Remontons de quelques jours le cours de l’histoire : début juin, avant le nouveau rallye baissier des bourses. Les pertes de la bourse étaient très hétérogènes selon les secteurs. Très fortes pour les secteurs de la Tech (intégrant les entreprises des technologies de l’information, de la consommation non essentielle dont le poids lourd est le géant de l’e-commerce Amazon, et des services de communication). Elles étaient pour la plupart des autres secteurs contenues sous 10%, ce qui pouvait apparaître en ligne avec la conjoncture, l’industrie figurant en première ligne de cet ajustement. Et cette correction épargnait de façon compréhensible les secteurs qui profitent de la rente énergétique.

Mais depuis quelques jours, c’est autre chose qui se profile. Une baisse synchrone de toutes les valeurs. Autour de 10% de façon indifférenciée. Et là ça commence à ressembler à un krach. Avec en arrière-plan tout l’édifice de croyance qui porte la bourse depuis plus d’une décennie qui s’effondre. L’idée que le triptyque taux zéro, inflation zéro, effet de levier éternellement positif était gravé dans le marbre :

1. la concurrence avait définitivement éradiqué le risque d’inflation sur les marchés des produits et du travail ;
2. la flexibilité du marché du travail avait reporté sur les salariés les risques conjoncturels, sécurisant la profitabilité ;
3. fort de cet acquis, les banques centrales pouvaient pleinement se consacrer à la sécurisation des cours, en abondant le marché en liquidité, sans risque d’inflation, confortant le sentiment de risque zéro sur les actions.

Cette croyance est maintenant confrontée à la réalité. L’inflation est là. Elle n’était qu’importée dans un premier temps, mais elle a pénétré toutes les strates des chaines de valeur, jusqu’aux salaires. Même si le foyer des matières premières venait à s’apaiser, les boucles qui entretiennent le phénomène ont eu le temps de se mettre en place. Difficile dès lors de croire qu’elle rentrera dans le tube d’elle-même.

Les marchés sont maintenant confrontés à une impasse. S’ils tiennent, c’est que les Banques centrales ont adopté des postures très conciliantes, laissant filer par leurs réactions molles les taux d’intérêt réels (autrement dit les taux d’intérêt diminués de l’inflation) dans les profondeurs. À ces niveaux, jamais la dette n’a été si peu coûteuse ; jamais le jeu du levier n’a été aussi favorable. C’est cet artifice insensé qui fait tenir la Bourse.

Avec pour revers de la médaille, une inflation qui se diffuse, pénètre les taux longs et ne rencontre aucun vrai frein monétaire. Les marchés se sont accrochés à l’idée que l’inflation allait rentrer dans son tube comme par enchantement. Cette croyance désespérée fait de plus en plus figure d’illusion. Et c’est le cœur de réacteur de l’exubérance financière qui est atteint maintenant. Avec en ligne de mire non plus 20% d’ajustement, mais l’effacement de plus de 10 ans de croyance, un film qui, s’il devait se rembobiner, signifierait un décrochage de plus de 50% de la Bourse américaine.