Du ralentissement à la crise : l'implacable engrenage

Contrairement aux autres récessions à échelle mondiale, on ne trouve aucun des symptômes et des catalyseurs habituels : pas de surchauffe se traduisant par la mise en tension du marché des capitaux, du marché du travail ou du marché de l’énergie. On n’observe ni remontée significative des taux d’intérêt, dans le sillage de l’inflation, au contraire, ni accélération significative des salaires, ni flambée des prix de l’énergie. Rien de similaire avec les grandes crises des années 70-80 donc. On ne trouve pas non plus un écrasement des marges et de la rentabilité des entreprises, susceptible de casser l’investissement, comme au tournant des années 80-90, sur fond de restriction du crédit. Pas de crise de l’offre manifeste donc. Et l’on ne trouve pas non plus un frein financier, comme depuis 20 ans, où c’est l’explosion brutale de bulles d’actifs et de crédit qui a joué le rôle de détonateur et d’amplificateur de la récession, comme en 1997 (pour les émergents), 2000 ou 2007 (pour les pays avancés). Du côté des pays avancés, notamment, on ne détecte aucune bulle de crédit des agents non financiers privés (ménages ou entreprises), susceptible d’inaugurer un puissant mouvement de correction.

Le dilemme de la poule et de l’œuf

D’où vient alors ce ralentissement synchronisé des économies, que l’on a peine à dater, tant il est diffus et inégal selon les pays depuis deux ans. C’est en général l’argument du ralentissement du commerce mondial qui est mis en avant. La décélération est manifeste depuis 2 ans. Mais c’est une cause équivoque, typiquement exposée au dilemme de la poule et de l’œuf. Le ralentissement est-il cause ou conséquence du ralentissement de l’économie mondiale ? Pour pouvoir postuler un sens à cette causalité, il faut trouver des facteurs exogènes à ce ralentissement … et la montée de la menace protectionniste et ou l’argument du raccourcissement des chaînes de valeur au plan mondial, sont deux candidats idéaux. Leur portée véritable demeure débattue. Mais même à valider cette hypothèse, comment expliquer que le choc, très inégalement réparti selon les pays, joue de façon aussi symétrique ? Comment expliquer aussi le pessimisme ambiant sur l’ampleur de la crise à venir, alors même qu’un choc de cette nature devrait jouer de façon assez diffuse et en être en parti neutralisé par le jeu des taux de change ?

La dramatisation provient en fait du fait que beaucoup pressentent que le ralentissement, encore limité de l’économie mondiale, va se doubler, comme lors des précédentes récessions d’une conflagration financière de premier ordre. Il y a là encore une contradiction. Compte tenu du niveau des taux, et de la conviction des marchés que ces derniers vont demeurer au plancher, voire le percer, pourquoi les prix d’actifs devraient-ils s’effondrer ? Pourquoi, les agents privés seraient-ils exposés à une restriction du crédit, alors qu’ils n’ont pas abusé de l’endettement et que les banques ont intérêt à se rattraper sur les volumes, compte tenu de l’écrasement de leurs marges d’intérêt.

Il faut en fait admettre que nous vivons aujourd’hui une crise de nature inédite. Dont les ressorts cycliques sont faibles. Il y a d’abord, un arrière-plan démographique, de ralentissement de la population en âge de travailler, particulièrement prononcé en Chine, en Europe, au Japon, qui imprime sa marque à échelle mondiale. Il y a ensuite, une crise de la répartition, une concentration des fruits de la croissance sur un trop petit nombre, qui a brisé la dynamique d’essor des classes moyennes dans les pays émergents et sape les débouchés dans les pays avancés. Il y a enfin une distorsion inédite. Un rendement économique ou financier du capital productif totalement découplé du niveau des taux d’intérêt…. C’est une incroyable machine à produire des plus-values…. Et ces effets de richesse sont une infernale machine à concentrer la richesse sur les plus gros détenteurs et à aggraver davantage les inégalités patrimoniales et la crise des débouchées latente qui ronge la croissance. Nous vivons dans un monde paradoxal, sans débouché, dans lequel la baisse des taux entretient la survalorisation du capital. Cette distorsion sera corrigée un jour… soit par une remontée de la part salariale (on n’en prend pas le chemin)…soit par l’activation de l’investissement par les États (improbable aussi), ou par une dépréciation majeure du prix des actifs… pas forcément tout de suite, mais c’est un risque dont on se rapproche.