Peut-on échapper à une prochaine crise financière ?

- forte poussée de la dette privée ;
- explosion de la dette publique à des niveaux inégalés ;
- une titrisation toujours présente pour diffuser le poison de la défaillance en chaîne ;
- et une menace supplémentaire, celle d’un retour de l’inflation qui pourrait sonner le glas des taux zéro.

Alors pourquoi si peu d’émoi dans la sphère financière ? Précisément parce que la crise de 2020 n’a pas grand-chose à voir avec celle de 2007-2008. Nous ne sommes pas dans la séquence habituelle des crises de surendettement. À l’origine de la crise, il n’y a pas de syndrome de surendettement des ménages et des entreprises, auquel l’État remédie dans un second temps en jouant son rôle d’assureur en dernier ressort, sur un mode défensif, quand la brutale inversion du cycle de crédit produit des dégâts dans la sphère réelle. La crise de 2007-2008 est classique de ce point de vue. La longue phase de poussée de l’endettement privé, aux États-Unis comme en Europe, ouvre une seconde période douloureuse de récession et de poussée de l’endettement public, qui reprend de la sorte les dettes du privé, permettant l’assainissement des bilans.

Dans le climat actuel se rejoue la crise de 2000

Ce n’est pas ce qui s’est passé en 2020. Là, l’État a agi en prévention. Il s’est endetté massivement pour limiter la dégradation des bilans privés, sans pouvoir l’annuler totalement néanmoins. Il s’est ainsi épargné la longue phase de transformation d’une dette privée risquée en dette publique sans risque. Il n’a pas évité une montée marginale de la dette des entreprises, notamment. Mais c’est une dette garantie, à taux faible, « restructurable » aisément sur des échéances plus longues et adossée à un haut niveau de trésorerie dans beaucoup de cas. Quant au risque de diffusion du risque à travers la titrisation, il faut le relativiser :

- d’une part, en Europe, la titrisation, sous contrôle, a baissé d’échelle ; ce n’est certes pas le cas aux États-Unis ;
- d’autre part, les banques centrales, à travers leurs opérations de refinancement à long terme et d’achat d’actifs ont, de fait, cantonné la dette covid et évité qu’elle ne métastase dans l’ensemble du système financier.

Le scénario de risque, c’est en fait maintenant qu’il monte en puissance. Il est à rechercher dans l’emballement des marchés d’actifs. Les marchés parient sur le carburant de l’hyperliquidité et des faibles de taux ad vitam. Et dans ce climat se rejoue une autre crise, plus semblable à celle de 2000 :

- une euphorie sur les valeurs technologiques, sans repères pour en fixer les limites ;
- une survalorisation des opérations d’acquisition, basée sur les multiples et des goodwill stratosphériques ;
- un emballement du capital investissement, gagné par l’ivresse des sommets dans la Tech, avec des tickets toujours plus élevés, à l’instar de ce que l’on observe sur le marché français ;
- sans parler du marché immobilier porté par un alignement des astres exceptionnel (hausse de l’épargne des plus riches, taux faibles, télétravail, etc.).

Bref, il y a de la bulle d’actifs dans l’air qui attend son étincelle pour exploser. Le prix à payer pour dégriser une finance trop convaincue de son immunité.