Budget 2015 : l'infernal dilemme du gouvernement

Xerfi Canal présente l'analyse d'Olivier Passet, directeur des synthèses économiques de Xerfi

Il suffit de regarder sur quelles hypothèses travaillait encore le gouvernement lors de la dernière loi de finances pour saisir le casse-tête budgétaire auquel il est confronté cette année. Un casse-tête qui le place face à un véritable dilemme cornélien quant à la stratégie à suivre.
Il y a encore un an, le gouvernement tablait sur 1 % de croissance en 2014 et 1,7 en 201. Un schéma de reprise lente sur fond de faible inflation : 1,2 % en 2014 puis 1,5 en 2015. Au total donc 2,2 % de croissance nominale du PIB, puis 3,2 en 2015. C’est sur ce jeu d’hypothèses qu’a été construite la projection d’un retour à 3 % du déficit en 2015 et qu’a été calibré le pacte de responsabilité.

Un an après, la révision est violente. Aussi bien sur le front de la croissance que sur celui des prix. Avec 0,4 % de croissance prévu cette année et un déflateur du PIB qui navigue sous 1%, le gouvernement n’attend plus que 0,9 % de croissance nominale cette année. Soit 1,3 point en dessous de ces attentes. C’est considérable lorsque l’on sait qu’un point de croissance nominale en moins aggrave mécaniquement le déficit, à décision inchangée, de 0,5 point de PIB. Or, l’écart avec les projections initiales est de 1,2 point sur la seule année 2014. Il suffit donc à lui seul à aggraver de 0,6 point notre déficit pour 2014 et 2015 et c’est précisément ce que vient d’annoncer le gouvernement, soit un trou des finances publiques de 4,4 % du PIB cette année.

Bis repetita pour 2015. Ce n’est plus 3,2 % de croissance nominale sur quoi table le gouvernement, mais 1,9 (1 % pour la croissance du PIB et 0,9 pour les prix) 1,3 % d’assiette s’est évaporé par rapport aux hypothèses techniques initiales. Et 1,3 point en moins c’est 0,7 point de déficit en plus. Là encore, pas de surprise, le gouvernement table maintenant sur un déficit de 4,3 % l’an prochain, c’est précisément la somme des effets de nos désillusions sur la croissance.

Le message implicite dans tout cela, c’est que le gouvernement se contente de subir la conjoncture. Il ne donne ni tour de vis supplémentaire, pas plus qu’il ne relâche la discipline qu’il s’était initialement fixée.
Est-ce la bonne stratégie ? J’avoue que la réponse n’est pas aisée. Car quelques que soient les options, elles reposent sur un pari risqué.

• Celui implicite du gouvernement est que nous touchons un point bas en matière de croissance nominale, et que la stratégie de la BCE de dépréciation de l’euro et de réanimation du crédit va porter ses fruits et stopper la lente descente aux enfers vers la déflation. En restant impavide face à la conjoncture il limite le risque d’un décrochage trop violent de l’activité hexagonale qu’induirait un tour de vis supplémentaire sur les dépenses ou les impôts. Sans effet du coup sur le déficit.

• Le pari inverse n’est pas infondé : il repose sur un pessimisme concernant les effets à attendre du quantitative easing et sur une possible impulsion allemande de la croissance européenne. En d’autre terme, il consiste à prendre acte du caractère durable de la déflation. Dans ce cas, nos dérapages budgétaires ne sont plus des contretemps accidentels mais nous conduisent vers une dynamique explosive de la dette si nous ne faisons rien. Cela justifie un tour de vis supplémentaire, mais il faut être conscient que se sera au prix d’un dévissage du PIB, de beaucoup plus de chômage et de faillites.

• Le troisième pari consisterait à considérer  que le piège de la déflation ne pourra être vaincu sans une politique extrêmement volontariste en faveur de l’investissement, au plan national comme européen. Quitte à s’extraire délibérément des contraintes de Maastricht, au moins pour un temps.
Je suis toujours étonné de voir les prises de positions péremptoires en faveur de l’une et l’autre des stratégies. Pour ma part je ne suis pas suffisamment certain du scénario du pire concernant la déflation pour me joindre à ceux qui font passer la solvabilité avant la croissance et sont prêts à accepter un chômage à 15 % et une dévaluation salariale brutale pour remettre l’économie sur ses rails. Je suis séduit par le scénario 3 plaçant la lutte anti déflation en priorité absolue, mais bien conscient qu’il implique une action conjuguée de tous les pays européens très improbable. Je suis donc à ce stade obligé de me rallier, non sans réserve, au pari d’un gouvernement, dont on ne peut pas dire, c’est un euphémisme, qu’il est eu jusqu’ici la main heureuse en matière de pari.

Olivier Passet, Budget 2015 : l'infernal dilemme du gouvernement, une vidéo Xerfi Canal