La fin du miracle chinois

La liquidation du géant chinois de la promotion immobilière Evergrande, la déconfiture de Country Garden sonnent-elles le glas du miracle économique de l’Empire du Milieu ? Bien sûr, l’histoire économique foisonne de tels événements qui ne dégénèrent pas en des décennies de croissance molle. Pourtant, l’éclatement de la bulle immobilière en Chine a réveillé un vieux démon : la crise immobilière du Japon du début des années 90 dont le pays ne s’est toujours pas complètement relevé. La « japonification » de l’économie chinoise n’est pas une fatalité, mais une chose est sûre : son régime de croissance a fléchi ces dernières années.

L’immobilier face au défi démographique

Point de départ, le déclin démographique. Après s’être affaiblie, la croissance de la population chinoise est devenue négative en 2022, et la baisse va se poursuivre. À moins de 2,1 enfants par femme, le taux de fécondité ne garantit pas le renouvellement des générations, et le solde migratoire est structurellement négatif. La population active qui a culminé en 2015 va se réduire d’environ 250 millions de personnes d’ici 2049. Le choc démographique exerce une double pression :

1. sur le long terme, le potentiel de croissance est amoindri par la réduction progressive du nombre d’individus en âge de travailler ;
2. l’épuisement des effets de l’urbanisation et de la demande d’habitations qui l’accompagne amplifie l’excès d’offre de logements. L’investissement résidentiel s’effondre, la construction neuve embraye, entraînant un affaissement des prix aussi bien dans l’ancien que dans le neuf. La chute est d’autant plus brutale et durable que les années précédentes ont été marquées par une spéculation effrénée.

Les conséquences sont désastreuses car faute de placements alternatifs, le logement concentre 70% de la richesse des ménages : c’est bien souvent un prérequis au mariage mais aussi une garantie pour les « vieux jours ». La pandémie, la politique zéro Covid ont miné la confiance de la population, mais son maintien à son niveau plancher depuis la fin des restrictions sanitaires renvoie, elle, au marasme immobilier et la purge n’est pas encore terminée.

Les Chinois sur-épargnent

Autre écueil, le clap de fin des effets d’entraînement liés à la construction d’infrastructures. Autoroutes, ponts, lignes de chemins de fer, aéroports, le déficit d’équipement dont souffrait la Chine s’est comblé, et la rentabilité des nouveaux projets s’érode. Surtout, la dette des collectivités qui a grandement participé au financement de la politique de grands travaux a explosé. Ralentissement économique, effondrement du couple immobilier-construction, travaux publics au ralenti, tous ces déboires s’accompagnent d’une hausse du taux de défaut des emprunteurs, d’une déstabilisation du système financier, d’un resserrement du crédit et d’une baisse générale du prix des actifs. Les deux principaux indices boursiers chinois ont cédé environ 30 % de leur valeur ces 2 dernières années.

Cette baisse des prix des actifs génère en réaction une situation d’excès d’épargne. Tout simplement, la baisse de la valeur des patrimoines incite entreprises et ménages à épargner davantage pour reconstituer leur richesse et assurer leur sécurité financière future… Et ce au détriment de la consommation, de l’investissement et de la croissance. Révélateur de cette faiblesse chronique de la demande intérieure, l’inflation chinoise fait du raz-motte à contre-courant de ce qui se passe dans le reste du monde.

Le mur de la productivité

Se dresse enfin un nouveau mur pour l’économie chinoise, celui de la productivité. Longtemps elle a été portée par les transferts de technologie qui ont permis aux industriels chinois de rapidement s’accaparer des savoir-faire occidentaux tout en bénéficiant de l’apport de main-d’œuvre depuis les zones rurales où la productivité est faible aux villes où elle est plus élevée. C’est terminé ! Les investissements directs étrangers se tarissent. La modernisation des entreprises a épuisé ses effets, et le filon du rattrapage s’essouffle. La Chine doit donc se battre aujourd’hui sur la frontière technologique dans un certain nombre de domaines, ce qui est autrement plus difficile que d’être dans l’imitation. Quant aux productions les plus standardisées, à faible valeur ajoutée, elles se font de plus en plus concurrencer par les offres indiennes, vietnamiennes, indonésiennes plus compétitives.

La Chine est à un moment critique, prise en tenaille entre un système politique figé et un système économique à réinventer, loin de l’époque où elle était perçue comme pouvant déborder très rapidement les États-Unis.