Marges des entreprises : la fin des "paradis artificiels"

Taux de marge en 2020 : un décrochage limité grâce aux aides

On sait maintenant, avec un relativement haut degré de fiabilité, le montant effectif des aides versées l’an dernier aux entreprises. Ce sont 27,1 milliards d’euros de masse salariale qui ont été pris en charge par l’État via le chômage partiel. Avec pour effet collatéral, 6 à 7 milliards de cotisations employeurs qui ont été économisées par les entreprises non financières. Ce sont 24,2 milliards de cotisations sociales qui restent dues au titre de 2020 et dont le paiement est reporté, auxquelles il faut ajouter 3 milliards d’impôts. Quant au fonds de solidarité, fléché sur les petites structures qui subissent de plein fouet les restrictions sanitaires, ce sont 13,6 milliards d’euros qui ont été à ce jour transférés aux entreprises… Bref, de l’ordre de 75 milliards au total.

En dépit de cela, la morsure sur le taux de marge des entreprises demeure visible. Le décrochage est de 4 points en moyenne par rapport à l’an dernier. C’est plus que lors de la crise de 2008. Mais le trait est forcé par le fait que 2019 est l’année exceptionnelle où les entreprises ont bénéficié du double effet CICE, via sa transformation en baisses de charges et via le chèque versé au titre de l’année précédente. Une aubaine qui rehausse artificiellement de deux points le taux de marge en 2019. La référence à 2018 montre en fait que le décrochage lié à la crise se limite à 2 points. Et c’est un décrochage qu’il faut comparer à ce qui serait produit sans les 75 milliards de soutiens publics… En fait lorsque l’on estime le taux de marge des entreprises, toutes choses égales par ailleurs, sur la base de l’emploi mobilisé aujourd’hui par les entreprises, on constate que sans les aides, le plongeon aurait été abyssal. Et il est clair que toute la chaine des paiements aurait été menacée d’embolie.

Record de cash

Mais l’histoire n’est pas complète, si l’on ne prend pas en compte l’impact amortisseur décisif du PGE, canal de crédits quasi gratuits à travers lequel les entreprises se sont procuré 132 milliards d’euros de liquidités en 2020, en plus des autres instruments de crédit qu’elles ont mobilisés. Ce qui a permis pour les unes de se constituer un matelas de sécurité, et pour les autres d’éviter le défaut de paiement. Et au total, même si les résultats d’exploitation ont été dégradés, le PGE a permis aux entreprises de disposer d’un montant record de cash, avec 160 milliards de plus dans leurs comptes bancaires à la fin de 2020, comparé à la fin de l’année dernière. C’est considérable.

2021 : des résultats pris en étau

À partir de là, l’histoire c’est quoi ? C’est d’abord, un chiffre d’affaires et une valeur ajoutée des entreprises qui vont rester durablement en retrait de ses niveaux d’avant crise : de 3 à 5% dans les deux ans à venir. Et ce sont des charges salariales qui à emploi inchangé tendent à revenir à la normale en même temps que reflue le chômage partiel. Ce sont les subventions exceptionnelles du fonds de solidarité qui s’assèchent et normalisent là encore les coûts de production.

Mais ce sont aussi 27 milliards de différés de paiement des cotisations employeurs et d’impôts dont le paiement devrait s’étaler sur les deux ans qui viennent et majorer les coûts. À quoi il faudrait ajouter les arriérés de loyers ou autres qui viendront majorer les charges par rapport à leur niveau normal. Ce qui signifie en définitive des résultats d’exploitation pris en étau entre des recettes en baisse et des coûts en hausse. Ce qui est actuellement dans les tuyaux, ce n’est donc pas une normalisation de la profitabilité des entreprises, mais une nette dégradation. Quant à l’arrière-plan de trésorerie extrêmement favorable, il est pour sa part entièrement adossé à une hausse de l’endettement, plus considérable encore, dont les 132 milliards de PGE qui créent des obligations de remboursement dans les 1 à 6 années à venir. Cette trésorerie peut jouer un rôle de tampon à court terme, mais elle est programmée pour être entièrement absorbée par les remboursements de prêts générés par la crise.

Bref, l’artifice utile de 2020 va bientôt laisser la place à la réalité de la facture différée de la crise. Les réserves de cash encore en compte vont permettre de temporiser les ajustements encore un certain temps, différant sans doute encore plusieurs trimestres l’avalanche de défaillances tant redoutée. Mais attention, cette liquidité, qui n’est qu’une provision sur des remboursements futurs, risque aussi de pousser à la faute, car elle est en trompe-l’œil et en complet décalage avec des fondamentaux financiers profondément dégradés.