Bourse : la folie est-elle rationnelle ?

La désinflation est en marche et avec elle, le risque d’un échauffement des jeux spéculatifs. Les taux longs se sont repliés de 0,7 à 0,9 points de base depuis leurs pics d’octobre, intégrant l’anticipation d’un relâchement prochain de la politique monétaire, et les bourses sont reparties de plus belle. Elles ont bondi de plus de 10% depuis leurs points bas d’octobre et frôlent ou dépassent dès à présent leurs plus hauts historiques. Cela signifie-t-il qu’après avoir fait preuve d’une résistance remarquable depuis 2019, les marchés pourraient repartir en fanfare dans un nouveau rallye de hausse, et se laisser gagner par l’ivresse des sommets ? C’est un scénario possible, probable, mais dangereux, qui pourrait se payer très cher et ouvrir un épisode de très forte instabilité dans un horizon rapproché.

Deux scénarios possibles pour les bourses

À ce stade, deux scénarios sont possibles. Le premier est celui de la tempérance. Les bourses n’ayant pas surréagi à l’accumulation des signaux noirs qui promettaient leur débâcle depuis la crise sanitaire, elles pourraient, a contrario, ne pas céder à l’euphorie. Les cours actuels intégreraient déjà les bonnes nouvelles macro-financières du moment, autrement dit le reflux de l’inflation et des taux longs. Leur résistance passée témoigne en effet de la croyance tenace des marchés dans le fait que les dérèglements n’étaient que temporaires. La fragilisation des comptes d’entreprises, inhérente à la récession qui s’approfondit, devrait plutôt plomber les cours dans les trimestres à venir.

À ce point de vue raisonnable répond une autre version, qui elle aussi dispose d’une narration crédible. Partant de 2 grands constats : 1/ La croissance de la bourse américaine, aussi impressionnante soit-elle depuis 10 ans, semble robuste. Les cours américains ont certes été multipliés par plus de 2,5 depuis 10 ans. Mais cette envolée ne l’a pas déconnectée, ou peu, des profits des champions qui font la cote. Lorsqu’on rapporte l’indice phare américain aux résultats par actions, le ratio demeure très loin des extrêmes qui précèdent les grandes culbutes passées. 2/ Il faudrait une envolée de plus de 30% des cours l’an prochain, au regard des profits anticipés par les marchés aujourd’hui, pour que ce ratio atteigne le seuil de haut risque. Bref, les opérateurs peuvent s’adonner à l’euphorie avant d’être rattrapés par le vertige.

Prospective pour 2024

On peut sur cette base imaginer facilement une séquence d’emballement des cours en 2024, le ralentissement économique, la baisse des tensions sur le marché du travail confortant un scénario de décrue accélérée des taux d’intérêt dans un premier temps et armant une spéculation haussière.

Là où le bât blesse, c’est lorsque l’on se penche sur la robustesse des niveaux de profitabilité observés. Quels sont les secteurs à l’origine des niveaux impressionnants d’aujourd’hui :

• La Tech d’abord, dont les profits par action ont été multipliés par 3 en 10 ans, une performance que l’emballement autour de l’IA devrait consolider aux yeux du marché.
• La santé ou la finance, mais aussi les secteurs de l’immobilier, de la vente en ligne, de l’énergie, des matériaux et même de l’industrie.

Or, les performances de beaucoup de ces secteurs sont éminemment instables et sensibles à la conjoncture, l’immobilier en tête. Autre bémol, l’inflation ne viendra plus doper artificiellement la performance des grands comptes comme l’an dernier. Enfin, même concernant les industries numériques, l’accélération autour de l’IA est d’abord un facteur d’intensification de la concurrence entre les acteurs et de redéfinition des positions acquises, plus qu’un levier immédiat de profitabilité.

Les cours se forment donc sur la base d’une baisse des taux, dont la rapidité pourrait décevoir, de profits survitaminés mais dont la dynamique est plus qu’incertaine, et avec en arrière-plan, une narration sur la révolution IA prompte à échauffer les esprits, comme le digital sait en produire régulièrement, mais dont la conversion en profits à court terme demeure largement inconnue. Dans ce contexte, le risque que les esprits et les cours s’échauffent l’an prochain est important, les opérateurs préférant avoir tort avec les autres que raison tout seul. Ce sera aux banques centrales de les dégriser à temps, si elles veulent éviter une grande culbute au tournant de 2024-2025.