De la greedflation à la stagflation : vers une rentrée en eaux troubles

« Greedflation » ou l’inflation causée par l’avidité des entreprises

Comme un seul homme, les prévisionnistes avaient enfourché le thème de la stagflation quand ils ont vu ressurgir à partir de l’été 2021 un syndrome qui semblait appartenir aux reliques de l’histoire. Et effectivement, la résurgence de l’inflation a cassé le rebond post-covid. Pourtant, au tableau clinique de la stagflation, manque le chômage. L’emploi, un peu partout, a continué à croître. Manque aussi la baisse des profits. Et pour cause, le FMI a récemment estimé depuis début 2022 que 45% de l’inflation était dû à la hausse des marges des entreprises, entérinant un néologisme en vogue dans la presse anglo-saxonne, celui de la « greedflation », une inflation causée par l’avidité des entreprises. Et dans le sillage des profits, l’investissement productif a continué à croître en 2022.

C’est sur cette base déroutante que prennent appui les prévisions pour 2023 et 2024, sans franche direction, témoignant plus de la désorientation des économistes que d’une conviction forte. Partons des éléments les mieux étayés pour éprouver la solidité de ces projections :

Le premier, c’est le point de bascule à la mi-2023, qui fait passer le rythme de hausse des salaires au-dessus de celui de l’inflation. Cela est vrai en France comme dans la plupart des pays avancés. Dans un contexte où l’emploi semble résister, la consommation retrouverait donc un « moteur revenu » sans avoir besoin de perfusion publique. Petit moteur cependant, car nous atteignons un point de résistance de l’inflation, autour de 4%, entretenu par toutes les boucles qui se sont maintenant mises en place.

Vers des taux d’intérêt réels positifs en 2024

Le deuxième élément qu’il faut ranger au rang de quasi-certitude, c’est la grande modération de la réponse des banques centrales face à la lenteur de la désinflation à venir. En dépit des avertissements, les banquiers centraux ne joueront pas la carte du traitement de choc. Nous vivons un cycle éminemment politique, où le moindre craquement financier des pays de l’OTAN serait vécu comme un triomphe stratégique de la Russie. L’essentiel de la hausse des taux est ainsi derrière nous. Les taux directeurs peuvent encore franchir une ou deux petites marches. À la surenchère préventive se substitue la constance et donc la persistance de taux élevés. Ce compromis éloigne le spectre d’un Armageddon financier, mais accrédite par la même la poursuite d’une inflation au-dessus de sa cible de 2%, moins coûteuse pour les entreprises et les marchés qu’une désinflation brutale.

Troisième élément, entre désinflation lente et persistance de taux longs élevés, se profile doucement, mais sûrement une séquence où les taux d’intérêt réels basculeront au tournant de 2023-2024 en zone positive. Un élément qui va intensifier le stress sur la dette et fragiliser les marchés d’actifs.

Repenser l’activité avec des lois plus standards

Lorsque l’on combine ces trois éléments, on comprend aisément le profil des prévisions pour la rentrée et à horizon 2024. Un petit flux positif, emmené par la consommation, mais sans rebond, véritable faute d’accélérateur monétaire et financier. Il y a pourtant une face cachée dans cette prévision qui fait peser clairement la balance des risques vers le signe moins. Les entreprises sortent maintenant d’un régime d’exception en matière de profitabilité, de trésorerie, de défaillance et donc d’investissement et d’emploi, sous le double effet d’un soutien public hors norme et de la greedflation.

Or, ces deux éléments sont maintenant derrière nous. Et il nous faut repenser l’activité avec des lois de gravité et donc des modalités d’ajustement plus standards du côté des entreprises. Le point faible de nos prévisions se situe là. Nous prorogeons l’inertie de l’emploi et de l’investissement que nous avons observée au cours des dernières années, sans vrai modèle justificatif. C’est un pari hasardeux, et si nos prévisions comportent un biais, c’est celui de sous-estimer les enchaînements récessifs qui risquent de tirer vers le bas nos économies, fin 2023 et tout au long de 2024.