Exubérance irrationnelle : les marchés financiers oublient l'histoire

Le problème, c’est que l’exubérance irrationnelle avance toujours sous le masque de la rationalité. Avant chaque crise, les opérateurs sont toujours gagnés par la narration du « This time is different ». Or aujourd’hui, comme à chaque fois, les arguments ne manquent pas :

• depuis 2008, les normes prudentielles sont supposées avoir diminué le risque porté en direct par les intermédiaires financiers ;
• les banques centrales mobilisent de nouveaux instruments qui éradiquent le risque d’illiquidité sur les marchés ;
• l’accélération technologique autour de l’IA, à portée générique, contient la promesse de gains de productivité et de nouvelles propositions de valeur. Comme l’avait déjà souligné Charles Kindleberger à la fin des années 70, la narration autour de l’innovation, technologique ou financière, est un puissant euphorisant ;
• les banques centrales viennent de faire la preuve de leur capacité à combattre l’inflation sans assécher la liquidité des marchés. La grande modération reprend ses droits et le risque de dégénérescence du Quantitative Easing en grande inflation est démenti par les faits.

La déconnexion entre cours et résultats n’est pas manifeste

De tous côtés, les opérateurs trouvent une réassurance. Même les fondamentalistes, ceux qui, au-delà des croyances et des analyses chartistes, scrutent le caractère raisonnable des valorisations au regard des profits, peinent à objectiver l’irrationalité des cours. Les profits des champions de la cote battent eux aussi tous les records, c’est le cas notamment des Gafam. Sur longue période, la déconnexion entre cours et résultats n’est pas manifeste. Ce qui nous rappelle le caractère sélectif des grands indices qui s’organisent autour des champions au pouvoir renforcé par les grands gérants de fonds, en position de force pour pratiquer leur cherry picking sur toutes les pépites à forte promesse de valeur, maximisant de la sorte les effets de levier. Comme toujours, l’euphorie boursière est dans un premier temps auto-réalisatrice puisqu’elle fournit les munitions de la croissance aux entreprises sur lesquelles elle porte ses paris.

Vertige des sommets

Or, cette construction qui revendique la robustesse inédite de ses fondations n’a jamais la solidité qu’elle prétend. Elle finit toujours par être rattrapée par le vertige des sommets :

• D’abord, parce que derrière des profits prolifiques se profile toujours la question de la soutenabilité sociale et politique du partage des revenus qui sous-tend l’euphorie. C’est le cas notamment des États-Unis où le partage primaire réduit à la portion congrue la part du travail, exacerbant l’insatisfaction des classes moyennes, et poussant l’État Fédéral à mobiliser toujours plus d’outils redistributifs et de dette pour différer la grande explosion.
• Ensuite, parce que derrière toute envolée boursière, il y a une dérive de l’endettement et un point critique qui finit par sonner la fin de partie. Ce sont aujourd’hui les États qui sont en première ligne. Mais lorsque la phase de désendettement s’amorce, c’est toute la finance triomphante qui prend soudain les allures d’une grande pyramide de Ponzi. Parce qu’aussi, ces phases d’inversion finissent toujours par dévoiler les jeux périlleux que quelques génies parés avant crise de tous les talents. Le système financier a toujours hébergé des Madoff, dont seules les crises révèlent le vrai visage.
• Parce que les régimes monétaires, même s’ils durent, ont toujours une fin. L’ère d’hyper-liquidité inaugurée après 2008 n’est pas permanente. Parce que les grandes culbutes financières proviennent souvent d’évènements périphériques ou extra-financiers, hors radar. Dans un contexte d’incertitude géopolitique maximale, d’instabilité financière en Chine, miser sur la constance des comportements de réserve des pays émergents favorable au dollar et à la détente des taux d’intérêt, est notamment un pari douteux.
• Enfin, parce que les vagues technologiques finissent toujours par décevoir parce que la position de monopole des innovateurs retarde l’éclosion des gains de productivité attendus chez les firmes utilisatrices. Parce que cette rente de monopole des innovateurs finit toujours par être contestée. Bref, le sentier de l’innovation est toujours accidenté.
La finance a toujours de très bons arguments pour croire à son immunité. L’histoire montre qu’elle a toujours tort.