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La Fed décidée à freiner l'économie occidentale

Publié le mercredi 31 août 2022 . 4 min. 59

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Nouvelle douche froide sur les marchés financiers. L’intervention du président de la Fed, le 26 août, lors du symposium de Jackson Hole, affirmant clairement un arbitrage en faveur de la décélération des prix au détriment de la croissance, est vécue comme un coup de semonce. En désignant les ménages comme premières victimes de ce tour de vis, Jerome Powell signale clairement qu’il est prêt à refroidir la consommation, principal support de la croissance aux États-Unis.


Sans remonter du chômage, la désinflation risque d’être lente et partielle


Ce type d’effet d’annonce peut calmer à peu de frais les esprits en consolidant les anticipations de désinflation. Avoir le verbe haut peut être une façon de limiter l’usage de la force. En réaffirmant l’objectif de 2% d’inflation, la FED accroît la chance que les taux des obligations d’État, qui incorporent les anticipations d’inflation à long terme, demeurent ancrés dans leur couloir de variation habituel. Rien de pire en effet pour une banque centrale que de devoir courir derrière des anticipations qui s’emballent. Une envolée des taux longs sanctionnerait l’effondrement de la croyance en un retour à la grande modération, qui aurait un effet désastreux sur les prix d’actifs, un dérapage que la FED doit à tout prix éviter.


Mais à en juger par les premières réactions de la Bourse et des marchés obligataires, la surenchère verbale de la FED, sans virer à la panique, est allée au-delà de ce qui avait été anticipé. La déclaration de Jerome Powell intervient au moment même où les marchés reprenaient confiance dans le fait que l’inflation avait franchi son pic et s’engageait maintenant sur la pente de la normalisation. Le repli du prix des matières premières et du pétrole a en effet stoppé la progression des prix en juillet aux États-Unis, laissant entrevoir un reflux. Et c’est précisément cet espoir qui a redonné un élan à la Bourse depuis ses points bas de juin. Mais, ce reflux ne servira pas d’argument à la Banque centrale pour stopper la remontée des taux et redonner une bouffée d’oxygène aux marchés financiers. La boucle prix-salaire est déjà à l’œuvre, et lorsque l’on scrute l’inflation sous-jacente, celle qui élimine l’impact direct des composantes les plus volatiles (énergie et alimentation), l’inflation a plus de chance de se positionner spontanément sur une orbite de 5-6 % que de 2%. Sans coup de pouce de la politique monétaire, et pour dire les choses crûment, sans remontée du chômage, la désinflation risque d’être lente et partielle. La FED agira donc de sorte à freiner la croissance, l’emploi et à refroidir les salaires.


Les taux d’intérêt réels vont rester négatifs


Il ne faut certes pas exagérer la portée de ce tournant : un électrochoc du type Volker n’est pas à l’ordre du jour. Un électrochoc qui propulserait les taux d’intérêt très au-dessus de l’inflation, comme en 1979-1980. Le cycle de remontée des taux va s’étirer et durer, mais restera dosé, pour éviter une culbute des marchés. Pour les grands comptes de la cote, qui ont le pouvoir de répercuter sur leurs prix ou d’amortir la hausse des coûts, la remontée des taux ne pose ni de problèmes de liquidité, ni de solvabilité : les taux d’intérêt réels vont demeurer négatifs, favorisant une érosion de la dette par l’inflation, et l’effet de levier demeurera positif, avec des taux d’intérêt en hausse, certes, mais qui demeureront très inférieurs à la rentabilité du capital productif. La bourse doit incorporer des perspectives conjoncturelles dégradées, faire le deuil de l’euphorie post-covid. La révision à la baisse des perspectives de profits va engendrer une grande nervosité et prolonger le krach rampant qui s’est engagé depuis fin 2021, mais le grand cataclysme n’est pas forcément à l’ordre du jour.


Les effets collatéraux du durcissement de la FED


Cette inflexion crée cependant une près forte hétérogénéité parmi les agents économiques. Pour la sous-traitance qui n’est pas en mesure de répercuter les hausses de coûts sur ses tarifs, pour les ménages rattrapés par le chômage où le déclassement salarial, le durcissement monétaire est problématique et ouvre une séquence de sélectivité du crédit qui va freiner la consommation et l’investissement. Ce qui importe à la FED, c’est de resserrer les vannes du crédit, qui pérennise la dynamique inflationniste. Ce faisant, ce tournant exacerbe les risques de défaillance pour les agents privés les plus vulnérables.


Enfin, le durcissement américain pose un problème redoutable à l’Europe. La hausse du dollar sert les intérêts de désinflation américaine, mais complique le pilotage européen en intensifiant l’inflation importée. Ses effets positifs sur la croissance européenne sont de second ordre dans un contexte de ralentissement de la demande mondiale. La BCE se trouve piégée dans un suivisme qui peut profondément déstabiliser les économies et les entreprises les plus directement impactées par la crise ukrainienne. Et in fine, le danger du durcissement de la FED réside moins dans les conséquences internes d’une politique dont elle maîtrise le tempo et qui attire à elle les capitaux, que dans ses effets collatéraux et en cascade sur les économies périphériques.


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