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L’inflation fait figure depuis des décennies de poison fatal. Les banques centrales étant érigées en gardiennes du temple de la stabilité des prix, socle de la stabilité financière et réelle de nos économies. Il y a peu de temps encore, un retour de l’inflation était envisagé comme un évènement improbable, aux conséquences démesurées : celle d’un krach majeur des marchés d’actifs et celle d’une stagflation inévitable. Or, à observer le degré de résistance inattendu des pays avancés face à la poussée de fièvre inflationniste de 2022, il faut croire que cette dernière ne fait pas que des perdants.


Les entreprises sont la source première de l’inflation


En vérité, nous nous focalisons sur deux effets trop réducteurs lorsque nous analysons les conséquences de l’inflation :


1. la désindexation des salaires, actant à juste titre le fait que le rapport de force joue en faveur du capital ;
2. la dégradation des marges induites par la hausse des coûts d’exploitation des entreprises.


L’inflation rogne d’un côté le pouvoir d’achat, pénalisant les débouchés des entreprises. De l’autre, elle plombe leur profitabilité. Réduite à ces deux dimensions, l’inflation ne peut générer que de la stagflation. C’est oublier que ce sont les entreprises qui sont la source première de l’inflation. Les hausses de coûts des unes sont les hausses de prix des autres. À ce jeu, il y a celles qui gagnent, et celles qui perdent :


• Celles qui gagnent sont d’abord celles qui sont à l’épicentre du foyer inflationniste, qui opèrent dans les secteurs en pénurie. Autrement dit, aujourd’hui, les énergéticiens qui par leurs hausses tarifaires opèrent une ponction sur tous les secteurs utilisateurs, source de leurs superprofits. La valorisation et les profits historiquement hauts de TotalEnergies en témoignent.
• Il y a celles qui gagnent ensuite parce qu’elles ont un positionnement haut de gamme ou technologique et qu’elles s’adressent à un segment de clientèle peu impacté par la crise. Leurs volumes sont peu sensibles aux prix. Les profits record de LVMH en 2022, ceux de L’Oréal ou aux États-Unis, ceux de Tesla en sont l’illustration.
• Autre secteur gagnant de l’inflation, le secteur bancaire qui rompt avec la malédiction des taux négatifs. La remontée des taux débiteurs, supérieure à celle des taux créditeurs, permet aux banques de reconstituer leurs marges d’intérêt et de maintenir très haut le niveau de leurs profits après une année 2021 déjà exceptionnelle. C’est notamment le cas de BNP Paribas, première banque européenne, qui annonçait début février un bénéfice net record de 10,2 Md€ en progression de 7% par rapport à 2022, année déjà record. C’est le cas encore du Crédit Agricole qui, sans battre ses records, maintient ses profits à très haut niveau. Seule ombre au tableau, la Société Générale, pénalisée par le coût de son désengagement en Russie.


Et en définitive, les mastodontes du CAC40 devraient encore engranger des profits record en 2022, après une année 2021 déjà exceptionnelle. Tout ça ne doit pas voiler le fait que toutes les entreprises ne disposent pas du même pouvoir de marché. Et c’est à leur détriment que s’opère l’ajustement.


Le service de la dette s’allège pour la majorité des ménages et des entreprises


Autre psychodrame à relativiser, l’impact de la hausse des taux sur les charges financières des agents privés. Là encore, tous ne sont pas logés à la même enseigne :


• Pour les ménages français, la part des crédits immobiliers à taux variables est infime, de l’ordre de 5%.
• Pour les entreprises, sur les 10 dernières années, la part des flux de crédit à l’équipement à taux variable est en moyenne de 21%, celle des crédits immobiliers de 14%.


Pour la grande majorité des ménages et des entreprises endettées à taux fixe, l’inflation induit de fait une érosion et un allègement du service de leur dette. En revanche, pour les entreprises qui mobilisent des crédits de trésorerie, notamment celles qui ont un important besoin en fonds de roulement, l’addition est lourde. Ces crédits, d’une durée moyenne de 2 ans, s’effectuent très majoritairement (à 61%) à taux variable, et même bien davantage au dernier trimestre, où cette part culmine à 78%. Idem pour celles qui ont levé de la dette à effet de levier, dans le cadre d’opérations de private equity, où là aussi, les taux variables sont prédominants.


Des revenus en partie indexés pour certains ménages


Côté ménages, il faut aussi pondérer l’impact négatif de la désindexation des salaires sur le pouvoir d’achat et donc sur les débouchés des entreprises. En ayant en tête que pour 26,5 millions de salariés, il y a 17 millions de retraités dont les pensions sont indexées sur l’inflation. Que les minimas sociaux et les prestations qui complètent les revenus d’activité sont également indexés sur l’inflation. Et que parmi les salariés, ceux du bas de l’échelle sont protégés par le SMIC, lui aussi indexé sur l’inflation. La hausse des salaires en 2022 a ainsi suivi un dégradé en fonction du niveau de qualification. Le pouvoir d’achat est altéré en bas de l’échelle, mais dans de moindres proportions que pour les salariés qui disposent d’une épargne pour encaisser le choc des prix. Sachant que pour les plus riches, l’inflation offre aussi des opportunités d’enrichissement sur certains segments d’actifs.


Bref, l’inflation opère d’abord des transferts entre les agents, avec des effets sur la croissance qui n’ont ni l’automaticité ni l’immédiateté que certains lui prêtent. Nos économies d’ailleurs ne sombrent pas, nous rappelant que par le passé, certains pays, comme l’Italie des années 1970-1990, avaient su l’accommoder.


Publié le mercredi 15 février 2023 . 5 min. 47

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